Thảo luận:Chứng khoán và bàn tay hữu hình

Từ Thư viện Khoa học VLOS
Bước tới: chuyển hướng, tìm kiếm

Tôi không phải là dân kinh tế và không có nhiều kiến thức về tài chính để phân tính như anh Nguyên. Tuy nhiên, ngay từ lúc nghe tin nhà nước sẽ cứu thị trường bằng cách cho phép SCIC mua lại một số cổ phiếu và một số nhà đầu tư đã phản ứng mạnh giá giảm sâu là có điều gì đó không ổn. Có hai vấn đề cần có thể thấy ngay là các cổ phiếu không nằm trong danh sách của SCIC sẽ ra ra sao khi tâm lý nhà đầu tư đã ổn định trở lại. Hai là sẽ tạo ra một tiền lệ cho các nhà đầu tư và họ sẽ lại gây áp lực cho CP khi đầu tư thua lỗ. Đấy là những hệ quả mà có thể thất ngay khi áp dụng giải pháp này để vực dậy TTCK

Gia Nguyen -- Mar 6, 2008


Có gì đâu ai cũng hiểu vấn đề chứng khoán của VN hiện tại có những vấn đề rất nguy hiểm sau:

1. Gian dối và ém nhẹm thông tin mà chỉ có SCIC biết, nên SCIC chỉ mua cái nào biết chắc là thắng. Ví dụ như Tổng công ty khai thác khoán sản Bình Định gì đó trước khi lên sàn thì báo cáo huề vốn hằng năm, nhưng khi chuẩn bị lên sàn thì báo cáo hằng năm lãi hơn 1000 tỷ đồng.

2. Ai cũng hiểu rõ rằng cú hích của SCIC cũng chỉ là 1 cú hích tạm thời rồi cũng sẽ trở về khủng hoảng và giảm giá khg phanh như mấy hôm trước, vì dự trữ quốc gia đâu có đủ nhiều để dành cho việc chữa cháy này mãi?

3. Một nền kinh tế cân bằng âm thì có thể cover mãi được khg? Nếu khg có những biện pháp chấp nhận tăng trưởng chậm và chống lạm phát đúng đắn?

Người Tàng Hình -- Mar 7, 2008


Cuối cùng chỉ là phe ta cứu phe mình thôi! SCIC chỉ có thể kéo Vnindex gượng lại một thời gian ngắn, và trong lúc đó các CTCK, các đại gia đã xã hàng cắt lỗ… Chỉ tội cho đám cò con phải gồng mình chịu đựng.

lyenson -- Mar 7, 2008


“Lợi nhuận kỳ vọng” là cái quái gì trong một thị trường “rule of law” lỏng lẻo và thống trị bời doanh nghiệp nhà nước hành xử theo lối crony capitalism? MinhBiện có quá nhiều thư sinh mới học được một ít lý thuyết trời Tây rối cứ vịn vào đó mà phân tích lung tung. Sao không đưa thêm lý thuyết “rational expectations” để triển khai thêm lý thuyết “lợi nhuận kỳ vọng” (expected return) cho đẹp đẻ hơn? Cơ chế crony capitalism của VN hiện nay dẫn đến “rent seeking” chứ người ta có hành xử theo hướng “profit seeking” đâu? Nếu muốn ra vẻ hàn lâm thêm một tí thì lại phải giải thích sự khác biệt giửa rent seeking và profit seeking..và cứ như thế mà tiếp tục lý thuyết…suông thêm nữa cho vui.

Nguoi Viet Khong Ten (Original) -- Mar 7, 2008


Bác Người Việt Không Tên ơi,

Đồng ý với bác ở điểm là rent seeking thì hiển hiện nhiều nơi trong nền kinh tế VN. Tôi đưa ra mô hình thông lệ để chứng minh crony capitalism đang hiện diện, và là ngoại lệ. Tôi nghĩ thế thì thuyết phục hơn với người đọc. Trong bài này tôi thấy bàng bạc quan điểm interest groups, nhưng chứng cứ cụ thể không có, nên chỉ nói được đến thế thôi.

Nguyễn An Nguyên -- Mar 7, 2008


Tác giả An Nguyên có phân tích khá thú vị.

Tuy nhiên có nhiều cách nhìn đối với cùng 1 vấn đề.

Ví dụ cung và cầu. Tác giả cho rằng chỉ có hàng hóa nào mà “lợi ích tự thân” xuất phát từ việc “tiêu dùng” nó mới bị chi phối bởi quy luật cung cầu. Tuy nhiên định nghĩa thế nào là “lợi ích” và “tiêu dùng”?

Tác giả dường như chỉ nói đến 1 loại lợi ích là lợi ích chức năng, gắn với tính năng của hàng hóa. Thế còn lợi ích biểu cảm hoặc tượng trưng gắn với sở thích cá nhân? Ví dụ như có 2 đôi giầy giống hệt nhau, cùng thỏa mãn nhu cầu đi, chạy…tuy nhiên 1 đôi không có nhãn còn đôi kia là Nike. Ngoài nhu cầu tính năng,người đi đôi Nike đang thỏa mãn nhu cầu biểu cảm (ví dụ: khâu “oai”) bằng cách “tiêu dùng” thương hiệu Nike.

Ví dụ trên cho thấy định nghĩa về lợi ích, tiêu dùng và nhu cầu cần được mở rộng. Cụ thể trong trường hợp chứng khoán đó là nhu cầu rất cụ thể của nhà đầu tư về việc bảo toàn vốn, sinh lời…

Vấn đề lợi nhuận kì vọng thực ra cũng chỉ là việc phân bổ và tái phân bổ nguồn lực vào những nơi có hiệu quả cao nhất, thỏa mãn tốt nhất nhu cầu của nhà đầu tư. Vì vậy việc dòng vốn chuyển từ hình thức đầu tư này sang hình thức khác cũng là chuyện bình thường. Lợi nhuận (kì vọng) là tiêu chí cho việc phân bổ nguồn lực. Tuy nhiên phân tích lợi nhuận luôn phải đi đôi với phân tích rủi ro.

Nhu cầu đầu tư vì vậy luôn luôn có trong khi hình thức/loại hình đầu tư thì luôn luôn thay đổi. Khi lợi nhuận kì vọng giữa các hình thức đầu tư thay đổi dẫn đến tăng nhu cầu đối với hình thức đầu tư nào mang lại tỉ suất lợi nhuận lớn nhất (trên cùng 1 đơn vị rủi ro) và giảm nhu cầu với các hình thức còn lại. Vì vậy cần phân biệt nhu cầu thực sự là nhu cầu đạt tỉ suất lợi nhuận đầu tư tối ưu chứ không phải nhu cầu sở hữu chứng khoán hay 1 loạt hình đầu tư cụ thể nào đó. Vì vậy luật cung cầu hoàn toàn họat động bình thường trên TTCK.

Lấy lại ví dụ xe máy của tác giả. Nhu cầu thật là nhu cầu đi lại chứ không phải là nhu cầu có 1 chiếc xe máy. Để thỏa mãn nhu cầu này người tiêu dùng phải lựa chọn giữa các phương tiện khác nhau: đi bộ, xe đạp, xe ôm, ô tô, tắc xi…việc lựa chọn bao giờ cũng dựa trên khả năng chi trả của người tiêu dùng và tính hấp dẫn tương đối của mỗi phương tiện. Nếu xăng đắt quá thì đi xe đạp sẽ trở nên rất hấp dẫn đối với 1 số bộ phận ví dụ sinh viên. Nếu xăng rẻ, đường rộng, thu nhập tăng, có thể dự đoán ô tô sẽ lên ngôi.

Tóm lại cần xem xét NHU CẦU CƠ BẢN chứ không nên chỉ nhìn vào các hình thức cụ thể được dùng để thỏa mãn nhu cầu đó. Chứng khoán hay xe máy cũng giống nhau thôi.

Về việc bàn tay hữu hình, tôi đồng ý với tác giả là có thể có hậu quả xấu. Nhà nước dường như đang hành xử như một công ty bảo hiểm. Tuy nhiên người đóng phí bảo hiểm là toàn dân chứ không phải là người được bảo hiểm (các công ty, nhóm người được giải cứu). Khi bạn lái chiếc ô tô mà bạn biết là đã được bảo hiểm (và bạn không phải đóng tiền phí; OK có chi phí nếu bạn coi tiền lobby là chi phí)thì bạn tội gì không phóng rẽ tóc thoải mái. Tội vạ đâu đã có bảo hiểm. Moral hazard dịch ra tiếng Việt là gì nhỉ?

nhan chung -- Mar 7, 2008


Bác Nhân Chứng ơi, cái mà tôi và bác nói tới là quy luật cân bằng về lợi tức trên các thị trường thì tôi với bác hoàn toàn đồng ý với nhau.

Cái vấn đề tranh cãi là cái tên “Cung” và “Cầu” (và tôi cũng đã nhận được phê phán hệt như thế từ bác Quang Long tham gia diễn đàn này). (Khi tôi viết bài này, tôi không ngờ rằng claim rằng không tồn tại quy luật cung cầu trên TTCK lại controversial thế)

Tôi nghĩ là quy luật cung cầu khi áp dụng vào TTCK thì sai bét :-D, ít nhất là hiểu theo nghĩa trên toàn thị trường và trong dài hạn (hoặc nếu bỏ điều kiện này, thì trong bối cảnh là rational expection).

Nhu cầu tiêu dùng thì ổn định và vì thế, có thể xác định được đường cầu “smooth” (khối lượng mua là bao nhiêu với mỗi mức giá). Từ đó thì phương pháp phân tích đường Cung và đường Cầu mới có ý nghĩa.

Trong khi đó “nhu cầu” mua một loại cổ phiếu thì dao động quanh cái giá trị thực của nó. Nếu giá cổ phiếu thấp hơn giá trị thực một chút thôi (đã tính đến opportunity costs với các loại hình đầu tư khác) thì nhu cầu mua là infinity. Ngược lại, nếu giá cổ phiếu cao hơn giá trị thực một chút, thì nhu cầu mua là zero. Bác có thể nói đấy cũng là một đường “cầu”, nhưng đường cầu kiểu đó thì chẳng có ích gì cho phân tích trên thị trường chứng khoán cả.

Trên thực tế, nếu có sticky expectation, hay kì vọng theo một khoảng nào đó, hoặc transaction cost, thì có thể nói đến một “khoảng giá” mà cung cầu có thể áp dụng locally. Chẳng hạn, tôi nghĩ rằng giá của SSI là 80 đồng, nhưng lên đến 85 đồng tôi mới bán (vì tôi lười, vì phí môi giới v.v.). Người khác thì cũng coi giá trị của SSI là 80, nhưng đến 84 đồng đã bán rồi. Một người khác thì là 80 và 83 v.v. Như thế thì có thể hình thành được đường “cung” với quy luật là giá lên thì cung nhiều lên. Nhưng lưu ý là nếu lập luận kiểu đó, thì đường cung đó lại liên quan đến đường “cầu”

Nhưng cái tôi muốn phê phán là sự áp dụng thô thiển của mô hình cung cầu vào chứng khoán như là một thinking paradigm.

Moral hazard hiện đang được dịch là “rủi ro/hiểm nguy đạo đức”, rất củ chuối!

Cuối cùng, xin phép bác Nhân Chứng bổ sung ý “bảo hiểm” vào version mới nhất nhé. :”>

Nguyễn An Nguyên -- Mar 7, 2008


“Đồ thị dưới cho thấy tỉ lệ P/E trên thị trường Mỹ tăng rất mạnh trong các cuộc khủng hoảng.”

Cái này phải ngược lại mới đúng. Trong các cuộc khủng hoảng hay ở thị trường chứng khoán là bear market thì P/E giảm mạnh, đúng như những gì đang diễn ra ở Việt Nam bây giờ. PE tăng mạnh khi trong bull market, lúc mà kinh tế tăng trưởng mạnh, mọi người nghĩ là giá cổ phiếu chỉ có tăng chứ không có giảm. P/E cao nhất khi trước khủng hoảng thôi.

Minh Le -- Mar 7, 2008


Ơ, lộn. Líu lưỡi Cảm ơn bác Minh Lê.

Nguyễn An Nguyên -- Mar 7, 2008


Theo SaigonTimes “…Thiếu thông tin và thông tin không chính xác làm cho những vấn đề của nền kinh tế không được giải quyết rốt ráo ngay từ khi chúng vừa chớm xuất hiện. Các ý kiến của nhiều chuyên gia kinh tế cũng chỉ dừng ở mức góp ý trên lý thuyết vì họ không thể nào tiếp cận các con số tin cậy để phân tích sâu.”

The root of the problem is crony capitalism with its associated moral bankruptcy. This problem can only be resolved by political courage. The question is: where can you find it when the most decadent group in Vietnamese society today is precisely the ruling political class. They are not going to institute political reforms and strengthen the rule of law because this amounts to cutting their own throat!

Nguoi Viet Khong Ten (Original) -- Mar 7, 2008


Bác Nguyên,

Định nghĩ cho chính xác thì đường cung và đường cầu chỉ là một hàm số của giá cả và khối lượng thể hiện sự sẵn sàng bán hoặc múa 1 loại hàng hoá nào đó ở mỗi mức giá nhất định. Hiểu như vậy thì với bất kỳ 1 loại hàng hóa nào có nhiều người bán và và mua, khái niệm cung cầu đều có thể áp dụng được. Yếu tố thị trường với nhiều người bán, người mua và những người này không có khả năng điều khiển giá cả là yếu tố quan trọng và cần nhấn mạnh, vì nếu thị trường không có nó, sẽ không có đường cung hoặc đường cầu thực thụ. Mỗi mức khối lượng bán hay mua tương ứng với một mức giá ngoại định (exogenous price) tạo nên đường cung và đường cầu.

Trong các thị trường độc quyền hay độc quyền nhóm thì khái niệm đường cung không tồn tại vì các công ty có khả năng quyết định giá cả: VD thị trường vận tải biển hay máy bay trong nước (đường cầu thì vẫn tồn tại). Hoặc như nhiều người tranh luận thì thị trường lao động cũng không có đường tổng cung và tổng cầu, nếu hiểu thị trường lao động theo thuyết “lương hiệu quả” (efficiency wage). Trong thực tế, khái niệm cung cầu được dùng rất phổ biền vì thông thường mọi người đặt mình vào vị trí của người tiêu dùng nhỏ lẻ đối mặt với mức giá thị trường đặt ra.

Khái niệm cung cầu có thể tồn tại một cách độc lập như một mối quan hệ thực chứng được ghi lại từ quan sát (empirical regularity), và nhiều người đã tranh luận rằng cần phải lấy nó làm xuất phát điểm để phân tích kinh tế. Kinh tế học tân cổ điển (neoclassical economics) dẫn giải sự tồn tại này về mỗi quan hệ tương tác giữa các cá nhân với sở thích, ngân quỹ riêng biệt trong quá trình utility maximizing process. Từ thời xa xưa có nhưng người phản đối việc đặt nền móng kinh tế học tại utility maximizing proces vì cho rằng utility không thể đo đạc, kiểm chứng và falsify được - như vậy theo Poper là không scientific. Kinh tế học cần phải đặt nền tảng tại các đường cung cầu là cái có thể quan sát, kiểm chứng được như trong các mô hình vật lý (observable) (kiểu như là anh đi ra chợ cá ghi lại mức mua và bán tại mỗi mức giá nhất định rồi về vẽ nên đường cung, cầu). Sự việc cuối cùng thế nào thì các bác đã biết. The paradigm goes on ! Tuy vậy hiện giờ vẫn có 1 nhóm nhỏ làm kinh tế theo triết lý trên là Physi-conomics chuyên làm về finance.

Em giải thích dài dòng như trên đề làm nền tảng cho thấy việc sử dụng đường cung, đường cầu trong trị trường cổ phiếu có lẽ cũng không sai nghiêm trọng lắm. Cung/ Cầu cổ phiếu là số lượng CP nhà đầu tư sẵn sàng bán ra/mua vào tại mỗi mức giá nếu các yếu tố khác không thay đổi. Bởi vì có vô số nhà đầu tư mua vào, bán ra nên điều kiện thị trường hoàn hảo không bị vi phạm. Kỳ vọng sinh lời chính là một “yếu tố khác” trong thiết lập đương cung cầu, mà theo 1 cách hiểu cổ điển thì kỳ vọng sinh lời của 1 tài sản là dòng thu nhập mãi mãi xuất phát từ tài sản đó (infinitely- stream of income). Cái này nói tiếp thì dài và khó nên em tạm thời ngừng. Tất nhiên ngoài việc dễ hình dung, dễ sử dụng thì mô hình cung cầu lại là một mô hình tĩnh (static). Đây là điểm yếu nghiêm trọng khi các mỗi quan hệ giá, khối lượng, kỳ vọng trong thị trường CK là dynamic. Cũng như khi Obama thắng cử liên tiếp tại 6-7 bang trong cuộc bầu cử của đảng Dân chủ, thì càng ngày lại càng nhiều người bị cuốn hút về phía anh ta. Người ta nói Obama dang có momentum, càng thắng nhiều thì càng có khả năng thắng tiếp. Các bác có thấy CK đôi khi cũng thế không ?

Quang Long -- Mar 7, 2008


@Quang Long “…Kỳ vọng sinh lời chính là một “yếu tố khác” trong thiết lập đương cung cầu, mà theo 1 cách hiểu cổ điển thì kỳ vọng sinh lời của 1 tài sản là dòng thu nhập mãi mãi xuất phát từ tài sản đó (infinitely- stream of income)… ”

I’m sorry I must say something here. This present value model stuff is a generalized one and the more specific application is the DDM model with various assumptions on income growth patterns, followed by its extensions such as the EBM model, CAPM, DCAPM and the arbitrage theory… But none of these can explain adequately the stock pricing puzzle. (For a full exploration of the literature on asset pricing models, I recommend a very good textbook written specifically for PhD students in finance by Darrell Duffie entittled Dynamic Asset Pricing Theory. I believe it’s in its third edition now. I studied the first edition 15+ years ago.)

“…Most models before CAPM are no more than analytics being confined to classroom instructions only and practitioners in the stock market pay virtually no attention to them… CAPM has had its days but is already on its way out. What’s left is the arbitrage theory with its associated multifactor model. The arbitrage pricing theory does not specify the factors but factors that are expected to have an impact on assets include inflation, growth in GNP, changes in interest rates and political upheavals, etc….” (These are direct quotes from my PhD dissertation, since then, someone has picked up where I left off to have written a PhD thesis exactly on the relationsip between political factors and the rates of inflation channeled through mass investment (i.e the stock market).

In the case of VN, I think it’s futile to try to find answers in economics. In fact, the problem is classic political economy, not economics.

Nguoi Viet Khong Ten (Original) -- Mar 7, 2008


Bác Long,

Trong bài này, tôi chỉ phê phán tính hữu ích của quan niệm cung cầu như một thinking paradigm, tức là với những regularities của nó (như đường cầu smooth và dốc xuống, đường cung dốc lên, cung và cầu độc lập, giao điểm là giá cân bằng) trên thị trường chứng khoán. Vì thế, việc định nghĩa một hàm số như tôi mô tả ở trên, không phải là một đường cung điển hình, và theo tôi là không hữu ích cho phân tích (và ứng dụng vào chính sách).

Về infinite stream of income thì người ta vẫn discount được để quy về giá trị hiện tại (tuy không chính xác nhưng phần lớn nhà đầu tư đều dùng), và do đó cho phép phân tích trên mô hình tĩnh. (Ngoài lề: tôi nghĩ là bác sẽ thích cách tiếp cận của Austrian economics về chu trình sản suất, để giải thích nguồn gốc của lãi suất).

Cái “momentum” mà bác nói giống với một auction mà subjective value của những người tham gia đấu giá về một hàng hoá correlate với nhau (tôi không rõ giá trị của cái bình cổ này, nếu càng nhiều người mua thì tôi càng tin nó có giá trị, vì trong đám đó chắc là có chuyên gia đồ cổ). Cổ phiếu cũng có tính chất như thế.

Nguyễn An Nguyên -- Mar 7, 2008


Cảm ơn tác giả Nguyễn An Nguyên về bài viết khá hay. Tôi đồ rằng, SCIC đã rất giỏi trong việc cứu thị trường bằng “miệng”. Việc báo chí và chính SCIC tự thổi phồng những gì họ làm, nhiều khả năng sẽ là con dao 2 lưỡi, cứa cả vào thị trường và các nhà đầu tư khác. Họ cho rằng công việc đó của họ là phi lợi nhuận, là hào hiệp, và không có cái gọi là trục lợi xung quanh việc này cả. Có phải họ vừa đánh trống, vừa thổi còi không?

robinson -- Mar 7, 2008


Gởi An Nguyên,

1/ Có sơ hở về việc bác bỏ “lý thuyết cung cầu” trong “đặc thù Thị Trường Chứng Khoán Việt Nam”. Đặc thù đó là gì? Đó là quy mô thị trường còn nhỏ - Cả thị trường mới chỉ có vài trăm công ty niêm yết. Do đó sự tác động lẫn nhau giữa giá cổ phiếu các công ty là có thật. Khi các nhà đầu tư đánh giá một công ty lớn được IPO với giá được cho là rẻ hơn các cổ phiếu họ đang nắm giữ thì họ sẽ tiến hành bán một số cổ phiếu đang nắm giữ ra để mua cổ phiếu IPO đó. Điều này làm cho vnindex đi xuống. Nên nhớ rằng đợt IPO của VCB và Sabeco vừa rồi hút đi một lượng vốn cực lớn tương đương với khoảng 15% tổng giá trị các công ty niêm yết trên cả 2 sàn TP.HCM và Hà Nội.

2/ Có sự lũng đoạn rất lớn của các quỹ + đại gia nhằm kéo mặt bằng giá toàn thị trường đi xuống để mua được cổ phiếu IPO giá rẻ.

Cả hai điều trên không thể xảy ra với thị trường có quy mô khổng lồ như Mỹ, Anh, Nhật…

Lão Lái Đò. -- Mar 8, 2008


Có những thực tế khác chưa được xét tới trong các phân tích bình luận trên phương tiện thông tin đại chúng:

1/ Nguyên nhân chính của lạm phát: Đó là việc các công ty niêm yết cũng như sắp niêm yết liên kết lại với nhau lũng đoạn thị trường nhằm đạt được siêu lợi nhuận trong kết quả kinh doanh để kích giá cổ phiếu trên TTCK. Chính sự lũng đoạn thị trường này làm cho tốc độ tăng giá hàng hóa của VN nhanh gấp mấy lần tốc độ chung của thế giới. Hãy nhìn tốc độ tăng giá trong thị trường Thép, Phân bón, Sữa… cùng các báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh của các công ty niêm yết trong ngành này sẽ giúp chúng ta thấy rõ điều này.

Minh chứng cụ thể trong ngành kinh doanh sữa: Trong năm 2007, Vinamilk đạt siêu lợi nhuận 967 tỷ đồng tăng 234 tỷ đồng so với năm 2006 (1). lưu ý là doanh thu chỉ tăng trưởng với tốc độ chưa tới 5%/năm trong khi lợi nhuận tăng tới 32%/năm!. Trong khi đó thì, nông dân đang khốn khổ vì lỗ vì chương trình nuôi bò bán sữa cho VNM.

2/ Chính phủ đã không còn ra lệnh xuống giá cho các công ty như trước nữa. Hiện tại các công ty lớn tại VN hoạt động vì lợi ích của cổ đông là các đại gia trong các công ty đó.

3/ Các công ty cổ phần hiện tại có đưa ra kết quả kinh doanh lãi bao nhiêu tùy thích. Ở đây có 3 vấn đề phải giải quyết. 3.1/ Các công ty kiểm toán VN không tin cậy được. 3.2/ Các công ty ty cổ phần lớn thường đầu tư vào Bất động sản và cổ phiếu OTC nên họ có thể định giá chúng bao nhiêu tùy thích để đạt được kết quả lợi nhuận mà họ muốn báo cáo ra công chúng. 3.3/ Thanh tra giám sát của Ủy Ban Chứng Khoán nhà nước chưa thật sự hoạt động. Minh chứng cụ thể: Trong lúc thị trường BĐS đóng băng, lãi vay tăng mạnh, TTCK cắm đầu xuống đất… thì Sacombank, (một ngân hàng sở hữu rất rất nhiều cổ phiếu và có các công ty con chuyên về bất động sản) vẫn báo cáo kết quả kinh doanh siêu lợi nhuận so với cùng kỳ năm 2007 (2).

(1) Nguồn: http://www.sbsc.com.vn/viewIncomeStmAnnual.do?symbol=VNM (2) Nguồn: http://www.sbsc.com.vn/news/detail.do?id=11239

Lão Lái Đò. -- Mar 8, 2008


Thank you Lão Lái Đò for pointing out some of the specifics of VN’s crony capitalism at work.

The lack of rule of law, a corporate governance system based on rent-seeking and utterly ineffective market supervision by the authorities - and the one and only culprit that engineers and sustains all these ills is the CURRENT POLITICAL RULING CLASS. People respond to incentives and they must not be blamed for what’s illing VN; it’s those who are in charge of designing those incentives that must be held accountable. But sadly in VN, the people who can prosecute the culprits are the culprits themselves.

So, the solution is to tackle head-on the root cause of the problem and not to waste time tinkering on the edges of economic analysis. It’s a BIG waste of time.

Nguoi Viet Khong Ten (Original) -- Mar 8, 2008


Tiêu dùng được định nghĩa hữu dụng cho cơ thể hay sinh vật học, thì cổ phiếu không có sự hữu dụng đó. Vậy thì chứng khoán cũng như hột xoàn, không có sự tiêu dùng sinh vật! Nhưng không thể vì thế mà nó không có “cầu”.

Định nghĩa của cầu là (1)mong muốn + (2) khả năng chi trả. Tiêu dùng hay hữu dụng chỉ là những biến số phụ ảnh hưởng tới giá trị của “mong muốn” và “khả năng chi trả”.

Bác thay đổi định nghĩa “cầu” và rồi tự phê bình theo định nghĩa mình đưa ra thì có khác gì nguỵ biện “hình nộm”.

Mong bác Nguyên xem lại định nghĩa “cầu”.

No Name -- Mar 8, 2008


Bác No Name: khổ quá, đồng ý với bác về định nghĩa cầu mà bác nói tới ngay từ đầu rồi :D. Nhưng tôi đã nói trong phần trả lời bác Quang Long, là tôi phê phán quan niệm cung cầu as a thinking paradigm with its regularities, chứ không phải là định nghĩa cung/cầu per se.

Tôi không coi khái niệm “cầu” (cũng như mọi định nghĩa của kinh tế học, như cân bằng, thị trường v.v.) là một cái gì đó cứng nhắc đã được quy định trong một cuốn giáo khoa bible nào đó. Rộng hơn, tôi coi các khái niệm và mô hình của kinh tế học là instrumental để nhìn thế giới. Chúng chỉ có ý nghĩa khi mà nó hữu ích trong việc soi sáng một vấn đề.

Nguyễn An Nguyên -- Mar 8, 2008


Tôi không nghĩ rằng bài của bác “soi sáng” được cái gì. Cái tôi thấy được, bác đặt nặng giá trị thực chất (intrinsic value) mà thôi. Tôi đồng ý với bác là cách đánh giá “giá trị thực” chứng khoán là dùng tỷ lệ P/E. Nó đã và rất có thể là công cụ tốt cho những ai muốn mua bán chứng khoán lâu dài (long term).

Bằng chứng gần đây rằng khi mọi người đổ xô đi mua trái phiếu (trước thời dot com), thì giá thị trường chứng khoán tăng vùn vụt. Nhưng tới một lúc nào đó, các nhà đầu tư sẽ xem lại lợi ích của họ. Và khi tỷ lệ P/E quá cao, thì họ rút vốn lại, hay bán bớt chứng khoán đi.

Nhưng cung và cầu giải thích tại sao giá tăng và giảm, hàng ngày (short term). Nó không có sai trong vấn đề phân tích để giải thích giá cả của chứng khoán, hôm nay so với hôm qua. Vì thế, nhà nước, chính phủ, các đại gia có sức ảnh hưởng tới số lượng mua bán cổ phiếu hàng ngày. Nhưng kết quả của các ảnh hưởng này chỉ là ảo tưởng, tạm thời hay muối đổ xuống biển.

Dựa vào cung và cầu thôi thì không đủ. Không đủ không có đồng nghĩa là sai. Bài của bác gây phản cảm vì nó không được trình bày rõ ràng giữa “lâu dài” (long run) và tạm thời (short run).

No Name -- Mar 8, 2008


Bác No Name thân mến, tôi không có ý định nhận rằng bài tôi soi sáng cái gì ở điểm này. (Ngược lại, tôi tin rằng nhận định của tôi về “cung cầu” trên TTCK là tương đối hiển nhiên). Tôi nói rằng khái niệm cung cầu không soi sáng được gì khi nói đến TTCK.

Ngay cả ngắn hạn, thì tôi cũng không tin là mô hình cung-cầu có khả năng giải thích biến động hàng ngày. Hãy thử lập một mô hình cung cầu để giải thích biến động giá, xem nó có vi phạm nguyên tắc duy lý của kinh tế học Tân cổ điển hay không? Hoặc là tìm xem trong các bài nghiên cứu, xem có ai còn dùng cung-cầu để giải thích dao động của giá chứng khoán?

Có nhiều cách tiếp cận khác để giải thích các biến động ngắn hạn (nằm ngoài tác động của thông tin ảnh hưởng đến intrinsic value) mà tôi thấy có ích hơn, make sense hơn (ví dụ, random walk v.v)

Nguyễn An Nguyên -- Mar 8, 2008


Hoàn toàn đồng ý với bác Người Việt Không Tên (xịn).

Cầu (hiểu theo nghĩa này) của một chứng khoán mới lên sàn tuỳ thuộc vào portfolio của toàn thị trường: một chứng khoán mới có low yield+low volatility sẽ “đắt” hơn nếu lên sàn trong một thị trường gồm toàn các chứng khoán high yield + high volatility so với trường hợp ngược lại. Điều này hàm ý rằng claim của tôi rằng intrinsic value của một chứng khoán không phụ thuộc nhiều vào IPO của các chứng khoán khác là too strong

Tuy nhiên, tiêu chí của SCIC để mua lại các cổ phiếu hay hoãn IPO, theo nhận định của tôi, không dựa trên reasoning này. (Chẳng hạn, SCIC nói sẽ mua vào các chứng khoán có P/E thấp và thanh khoản cao).

Nguyễn An Nguyên -- Mar 8, 2008


Hoặc là tìm xem trong các bài nghiên cứu, xem có ai còn dùng cung-cầu để giải thích dao động của giá chứng khoán?

No Name -- Mar 8, 2008


Cảm ơn bác No Name đã cho một ví dụ phản biện rất xác đáng. Đúng là tôi hơi quá lời trong claim này :”> (Trong cái thế giới mênh mông của kinh tế học, khó mà nói rằng người ta đã từ bỏ một paradigm nào hoàn toàn được. Bây giờ vẫn có những người nghiên cứu và revise Marx hay Malthus cơ mà :-))

Tôi hiểu rằng sự dao động quá mạnh của TTCK vẫn là câu hỏi lớn cho kinh tế học, và có nhiều cách tiếp cận cạnh tranh nhau (bên cạnh mô hình được coi là chuẩn về rational expectation vốn chỉ giải thích được một phần). Theo tôi thì bài này đặt ra một hiện tượng về thực nghiệm (correlation giữa unfulfilled and stock price mà tác giả gọi là mechanical demand-supply), nhưng không trình bày nó trong context của demand-supply paradigm thông thường (theo nghĩa mà tôi nói ở trên. Và trong bài viết này cũng nói rằng paradigm đó đã bị phê phán và không được thừa nhận là main stream nữa). Tôi thấy kết quả này thú vị. Ở một comment trước, tôi cũng nói đến hai khả năng hình thành một hàm cầu ngắn hạn/cục bộ (dù tôi không tin nó là quan trọng :-))

Nguyễn An Nguyên -- Mar 8, 2008


Overall, I think nobody can possibly be correct in assessing the past errors, as well as predicting what will happen. The most crucial, frustrating problem is nobody has correct, timely info, statistics. We all are “shooting in the dark”, based on indirect info, few or none of which may truly be what they appear.

For example, from Canada (the author) and the US (me), how can we know how many VN companies have defaulted on their bank loans? It’s mutual benefit for them that both those banks and their clients try to work out some deals, without making the bad news public. In the US and I believe in Canada too, that must be made public, involved people that try to hide a public-trading company’s default status would go straight to jail for many years, because that’s cheating their shareholders.

Also, how many VN banks have had to default on matured deposits they can’t pay back, and can’t borrow anywhere to cover? I have heard that at least one bank has called on its major investors to put in more money to rescue the bank, because the bank can’t sell its assets fast enough to pay for matured deposits.

I am curious why so many banks have “certificate of deposits for one week”. Clearly within that week they can’t make any money on that deposit. It appears many banks are in panic mode, so close to the edge that a little wind could blow them off the cliff. They are on borrowed time. How can they find trustworthy businesses that would pay 20% interest to lend the money to? Banks may have to make riskier and riskier loans to get 20% interest.

And how do we know how many companies have defaulted on their contract? There’ve been some articles about some wood-product companies having defaulted and not sent out export products, because they would rather sell to domestic market for higher price (thanks to inflation), instead of honoring the contract and facing big losses (due to lower price, higher cost of shipping, then hard to sell the dollars even at a few % lower). That would work for short-term, but those companies would lose reputation, further contracts, etc. Long-term prospect for a lot of VN companies is very grim. That may be why many companies’ officials are those that sell their own stocks the hardest, the cheapest, as long as they can sell at all.

And how many construction companies are teetering on bankruptcy without anyway to get better? Whoever signed up for the Can Tho bridge, for example, would face horrible losses because costs of everything have soared up many hundred percents. No way they can survive the losses if they continue, but if they check out and run then that will open the doors for thousands of lawsuits, etc. We overseas Vietnamese don’t know most of what is going on behind closed doors in VN. We can only make quite crude estimates. it’s like we try to solve a math problems with many variables we can only estimate.

However, the general trend is going downhill, I believe. I think the banking system in VN will collapse, at least partially, around the IV quarter this year when the market will face a major wave of inflation. Next month, VN will face much higher inflation than this because most supply contracts will run out at end of March. New contracts will require much higher price due also on higher oil, gas, petrol prices. Electric price may stay the same for now, but will increase 14% sometime in the 2nd quarter.

The government may bail out the real estate market by letting Vietnamese overseas to buy VN properties. That may help the banks, the contruction companies for a few months, but can’t be sustainable, and will open the doors for lots of legal headches such as inheritance, anti-government issues (someone do something anti-VN government, get expelled but what will happen to their VN properties?).

“Nobody can make a dying horse to run” - me -

Dr. Tran -- Mar 9, 2008


I think Tran’s prognosis sounds plausible at first glance but his reasoning is based on the assumption of informational inefficiency in the VN market(s) (and this is a double edged sword) so anyting could happen.

Another aspect of the problems in VN is the decoupling of monetary policy from fiscal policy due to VN’s political structure. I think this is a major mistake because it will lead the economy down the fallacy path of Lawson’s rule. The fact is, as proven by the Asian financial crisis of 1997, you simply can not run a current account deficit and a budget deficit at the same time; especially in VN where there are too many off budget items as part of its fiscal practices.

My position has been consistent, the root cause of VN’s problems is political, not economics. Either the Communist Party recognizes this and reforms itself or the people of VN will have to continue to pay the price for its stubbornness and stupidity.

As to Nguyen An Nguyen claim that: “Điều này hàm ý rằng claim của tôi rằng intrinsic value của một chứng khoán không phụ thuộc nhiều vào IPO của các chứng khoán khác là too strong”, I think this is a matter of constructing some empirical proof and not a matter of reasoning alone. This can easily be done by compiling the beta value using CAPM.

BTW: where has my previous post (that led to NAG’s reply above) gone? Has it been deleted by someone?

Nguoi Viet Khong Ten (Original) -- Mar 9, 2008


Cung-cầu chứng khoán: một quan niệm sai lầm

Dường như có một sai lầm cơ bản nhưng phổ biến của nhiều nhà đầu tư VN và cả của nhà quản lý (cụ thể là Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước) là áp dụng “quy luật” cung cầu cho TTCK. Khái niệm “cầu” của hàng hoá thông thường được xây dựng dựa trên ích lợi mà chúng mang lại cho người tiêu dùng: Đứng trước một chiếc xe máy, mỗi người sẽ tính xem mình đỡ được bao nhiêu thời gian và sức lực dành cho việc đi lại. Nhu cầu tiêu dùng xe máy của mỗi người là tự thân và ổn định, mặc dù ích lợi thu được với từng người là khác nhau. Mỗi người sẽ chỉ mua xe máy nếu phần tiết kiệm thời gian và sức lực lớn hơn số tiền mà anh ta phải bỏ ra. Với mỗi mức giá, sẽ có một số người thấy đáng mua và một số người không. Giá càng rẻ thì càng nhiều người thấy đáng mua. Khi xe máy đi nhanh hơn, tiện lợi hơn thì nhiều người muốn mua hơn (cầu tăng).

XE MAY LA 1 HANG HOA LAU BEN(DURABLE GOOD). CAU VE XE MAY CO THE NHIN THEO GOC DO CAU VE DAU TU HON LA CAU VE HANG HOA TIEU DUNG THUAN TUY.

Ngược lại, người mua và bán chứng khoán không có ích lợi tự thân nào từ “tiêu dùng” cổ phiếu (vì thế, “cầu” cổ phiếu theo đúng nghĩa là bằng không). Lý thuyết cung cầu không áp dụng được cho chứng khoán.

NGAY CA TIEP CAN TU LY THUYET TIEU DUNG NHU VI DU O TREN KHONG THE KET LUAN CAU CO PHIEU LA BANG KHONG VA CHUA CO CO SO DE LOAI BO LY THUYET CUNG CAU TREN THI TRUONG CHUNG KHOAN. VE CO BAN, NEU NGUOI MUA CHUNG KHOANG LA DE DAU TU (1 HINH THUC SAVING ) THI THEO INTERTEMPORAL COMSUMPTION THEORY THI NGUOI TIEU DUNG MUON TRI HOAN LAI DAN DEU TIEU DUNG TRONG VONG DOI (CONSUMPTION SMOOTHING). TIEN DAU TU VAO CHUNG KHOAN DO CHINH LA CAC KHOAN TIEU DUNG TRONG TUONG LAI. DO VAY, TUY THUOC GIA TUONG DOI (RELATIVE PRICE) CUA CO PHIEU, DUONG GIOI HAN NGAN SACH (BUDGET CONSTRAINT), CAC HANG SO CUA HAM THOA DUNG LUON TON TAI CAU CHUNG KHOAN. VE BAN CHAT, NO CHINH CAU VE 1 CONG NGHE DU TRU (STORAGE TECHNOLOGY) DE PHAN BO TIEU DUNG TOI UU TRONG VONG DOI (LIFE CYCLE THEORY)

C.Q.T -- Mar 9, 2008


những thông tin thẳng thắng như thế này giúp cho nhà đầu tư nhỏ tỉnh táo hơn, thật hữu ích. Cám ơn Nguyễn An Nguyên

mekongriver07 -- Mar 10, 2008


Một điều các nhà đầu tư vào TTCK VN nên quan tâm, đó là TT này không theo các quy luật thông thường như tại nước ngoài, nên rất khó đoán và có nhiều bất ngờ mau chóng. Một phần vì sự can thiệp quá thô bạo của chính quyền, dùng tài sản toàn dân đánh cá cược vào TTCK qua SCIC, phần khác vì TT quá nhỏ nên một nhà đầu tư ngoại quốc nào đó có thể thống trị và khống chế cả TT dễ dàng. Hiện nay chưa có các nhà đầu tư khổng lồ kiểu thuộc các quốc gia Trung đông (ví dụ, UAE Abu Dhabi Investment Authority, với $875 tỉ) với nhiều tổ chức bí mật vào VN, hay họ đã vào rồi thông qua các tổ chức đầu tư ngoại quốc hoặc do người VN đứng tên không chừng. Xem thêm tại đây http://www.economist.com/opinion/displaystory.cfm?story_id=10533428

Trên thế giới có nhiều tổ chức như vậy, họ lại có nhiều công ty con, công ty cháu chắt, nên không thể biết tiền đầu tư vào VN thật sự từ đâu, cho mục đích gì, v.v… Các tổ chức này vì lợi nhuận cũng nhiều, nhưng vì lý do chính trị, thôn tính kinh tế, tài chánh cũng lắm, hoặc có thể muốn rửa tiền, hoặc cho người của họ dùng lý do “nhà đầu tư” để nằm vùng lâu năm tại VN, len lỏi quen biết nhiều giới kinh doanh, chính quyền. Họ có thể chịu lỗ vài tỉ thậm chí chục tỉ USD không sao, miễn đạt được mục đích nào đó của họ, mà các mục đích này nói chung khó cùng chung lợi ích với người dân VN.

Tôi chỉ thấy tội nghiệp cho nhiều người VN quá ngây thơ, với lối suy nghĩ quá giản đơn, trong thế giới tài chánh, kinh doanh, đầy mưu mô xảo quyệt hiện nay. Dân thường VN không có chính quyền bênh vực, nay vì mở cửa thị trường nên trước sau gì cũng bị các tổ chức bên ngoài vào vắt kiệt sức bằng cách này cách khác. Nhiều lý thuyết kinh tế có tính hàn lâm không thể được áp dụng tại VN, lại có quá nhiều sự can thiệp, đầu cơ không lành mạnh, nên TTCK VN chứa nhiều rủi ro hơn các TTCK khác trên thế giới, và nói chung cả nền KT VN cũng vậy.

Dr. Tran -- Mar 10, 2008


Tôi đã theo dõi diễn đàn Minh Biện được một thời gian và thấy những thông tin các tác giả đưa lên đây rất bổ ích. Khoan hãy bàn đến chuyện đúng sai, chỉ cần người viết thực sự có lòng, thực sự muốn đem những hiểu biết của mình phân tích, lý giải và tìm ra giải pháp cho những vấn đề đáng quan tâm thì đã là chuyện rất quý rồi.

Tôi thấy bài viết của anh Nguyên rất bổ ích xét dưới khía cạnh học thuật và kinh tế học. Không biết trên diễn đàn có ai nghiên cứu về kinh tế chính trị không nhưng theo quan điểm của tôi, giá trị để đi vào thực tiễn của bài viết là không nhiều. Tôi đưa ra luận điểm này bởi 2 lý do:

Thứ nhất, bài viết mang tình học thuật và hàn lâm, chưa thực sự dễ hiểu đối với đa số người “ngoại đạo”, bởi vậy sức thuyết phục về mặt thực tiễn đối với đại đa số người dân, những người có khả năng gây sức ép đối với các quyết định ban hành chính sách là chưa cao.

Thứ hai, theo tôi, những nhà lập chính sách của VN không phải là không biết những lý do không nên để SCIC hành động như một “rescuer” nhưng vì một số lý do (tôi sẽ nói kỹ ở đoạn sau) mà họ không hành động hay chính xác hơn là không muốn hành động theo cách tốt nhất cho thị trường. Nói thêm về lý do các nhà lập chính sách không thực hiện những điều mà nhiều người trong giới học thuật cho là nên làm, đó là do sự cản trở hay “xuyên tạc” chính sách của “các nhóm lợi ích đặc quyền đặc lợi” (từ mà các tác giả Havard đã sử dụng trong báo cáo mới đây của mình về VN).

Chúng ta muốn thay đổi, chúng ta muốn nền kinh tế VN đi đúng hướng thì chúng ta cần những chính sách đúng đắn. Nhưng những chính sách đúng đắn này chỉ có thể xuất hiện nếu những người tạo ra chúng, hay nói cụ thể hơn là những người có thẩm quyền ban hành chúng làm việc vì lợi ích của đất nước và của xã hội. Hiện nay, khi những “nhóm lợi ích đặc quyền đặc lợi” đã ăn sâu, bám rễ vào bộ máy quản lý của VN thì hệ quả tất yếu là những chính sách được ban hành dưới tác động của nhóm này (chiếm một phần rất nhỏ trong dân số VN) sẽ bị méo mó, lệch lạc, với “mục tiêu không phù hợp với mục tiêu chúng của quốc gia” (báo cáo của các tác giả Havard) hay thậm chí là đi ngược lại lợi ích của dân tộc.

Việc nghiên cứu những vấn đề kinh tế vĩ mô, vi mô của VN hiện nay là rất cần thiết nhằm tìm ra con đường phát triển nhanh, hài hòa và bền vững cho đất nước nhưng tôi nghĩ tất cả những gì chúng ta làm sẽ là vô ích nếu không triệt tiêu được những “nhóm lợi ích đặc quyền đặc lợi”. Đây chính là cản trở lớn nhất và là chướng ngại vật cần phải dẹp bỏ nếu muốn đất nước tiến lên. (Xin được lấy một ví dụ cụ thể cho vấn đề này: Tôi được biết trong một cơ quan báo chí của VN (xin được không nêu tên nhưng tôi có thể cam đoan đây là sự thật), hầu hết mọi người theo dõi lĩnh vực kinh tế đều tham gia vào TTCK. Nhiều người sẽ nghĩ đó là chuyện bình thường nhưng thực tế là với vai trò và vị trí của mình, không khó để họ có những thông tin nội gián hay những cơ hội (thường được gọi là “suất”) mua CP với giá ưu đãi của các DN. Khi đã nắm chứng khoán trong tay, họ sẽ hành động đúng như cách mà những “nhóm lợi ích đặc quyền đặc lợi” làm. Đó là bằng những công cụ có trong tay (ở đây là ngòi bút), họ “lái” dư luận, “lái” thị trường, “lái” các cơ quan quản lý và ban hành chính sách về chứng khoán theo cách có lợi nhất cho họ. Chẳng phải ngẫu nhiên mà trên tờ báo này xuất hiện những bài “kêu cứu” Chính phủ khi TTCK liên tục suy giảm trong khi thực chất đây là một sự “sup đổ hợp lý” (như tác giả An Nguyễn đã sử dụng trong bài), hay những bài ca tụng việc SCIC vào cuộc trong khi thực chất việc cho phép SCIC mua CP có thể nói là một sai lầm…)

Linh Le -- Mar 10, 2008


Các analyst ở Mỹ khi viết bài bình luận về 1 cổ phiếu nào đó, bên dưới đều có chú thích là họ có đang sở hữu cổ phiếu đó hay không. Nhưng chắc đây cũng chỉ là quy định của tờ báo đó,để tăng giá trị của bài viết chứ không biết có luật lệ nào không.

Quả thật người đầu tư nhỏ lẻ tự cho là có hiểu biết, cũng khó cưỡng lại các thuật bơm giá trên các forum. Còn các nhà đầu tư không chuyên thì các báo chính thức sẽ có ảnh hưởng rất lớn.

Lúc thị trường bắt đầu xuống, mà cứ bình luận ” các nhà đầu tư nhỏ phải bình tĩnh đừng bán tháo” thì rõ là hại nguời ta ( không cắt lỗ kịp)

Anonymous -- Mar 10, 2008



Kỳ này giá chứng khoán giảm tiếp thì giới đầu tư CK sẽ xúm lại “đánh” bác Nguyên

Bài của bác Nguyên được nhiều nơi lấy đăng lại chứng tỏ nó có sức “ép phê” lớn. Giá CK cũng đang giảm tiếp tục. Nếu giảm tiếp tục vài phiên nữa thì niềm tin nhà đầu tư sẽ “tan theo mây khói”.

Bạch Linh -- Mar 11, 2008


Nguồn